فتح Digest محرر مجانًا
تختار رولا خالاف ، محررة FT ، قصصها المفضلة في هذه النشرة الإخبارية الأسبوعية.
الكاتب هو حاكم بنك إيطاليا
في بيان في وقت سابق من هذا الشهر ، أشار مجلس إدارة البنك المركزي الأوروبي إلى أن أسعار السياسة أصبحت “أقل تقييدًا”. هذا يعني أنهم يقتربون تدريجياً من مستوى محايد ، أو “R-Star” كما هو معروف من قبل الاقتصاديين.
لا يتم تحفيز النشاط الاقتصادي أو النشاط الاقتصادي ولا يقيد ، هذا المستوى هو سعر الفائدة على المدى القصير الذي يبقي التضخم مستقرًا وعمالة كاملة بمجرد تبديد الصدمات المؤقتة. من الناحية النظرية ، بمجرد أن يصل البنك المركزي إلى هذا التوازن ، يمكن أن يكون ثابتًا – ما لم تعطل الصدمة الجديدة التوازن.
المشكلة؟ R-Star هو هدف متحرك وغير مرئي. إنه يتحول بمرور الوقت ، ويشكله القوى الهيكلية البطيئة مثل التركيبة السكانية والتقدم التكنولوجي وتفضيلات المخاطر. والأسوأ من ذلك أنه لا يمكن تقديره إلا من خلال الدراسات الاستقصائية أو النماذج ، وكلاهما مليء بعدم اليقين. بالنسبة لمنطقة اليورو ، تتراوح التقديرات الحالية بين 1.5 و 2.5 في المائة من الناحية الاسمية.
هذا يضع المصرفيين المركزين في الربط. من ناحية ، يعد R-Star ضروريًا: لا يمكن اعتبار معدلات السياسة إلا “توسعية” أو “مقيدة” بالنسبة لها. من ناحية أخرى ، إنه بعيد المنال: المعيار غير المؤكد ، المتغير باستمرار هو أساس هش لتصنيع السياسات.
للتنقل في حالة عدم اليقين هذا ، يجب على البنوك المركزية استخدام R-Star بشكل عملي. عندما تحتاج معدلات السياسة إلى أن تكون بعيدة عن أن تكون التقديرات الخشنة مفيدة. في 2022-23 ، عرف البنك المركزي الأوروبي أن معدلات كانت أعلى بكثير من المحايدة-عن عمد ، لمكافحة التضخم. معهم بنسبة 4 في المائة ، حتى هامش نقطة خطأ 1 مئوية حول R-Star لم يغير تقييمه: كان الموقف “مقيدًا” بشكل واضح.
ولكن مع انخفاض التضخم والمعدلات تقترب من المحايدة ، يصبح عدم اليقين مشكلة. يدخل صانعي السياسة إلى “منطقة رمادية” حيث قد تبدو السياسة النقدية توسعية أو مقيدة اعتمادًا على تقدير R-Star الذي يستخدمونه ، مما يجعل التقديرات عديمة الفائدة.
فكر في GPS بهامش 5 كيلومترات من الخطأ. إذا كنت على بعد 500 كم من وجهتك ، فإنه يوفر اتجاهًا واضحًا. في 50 كم لا يزال مفيدًا. ولكن عندما تكون على بعد بضعة كيلومترات فقط ، يصبح عدم الدقة مسؤولية.
لحسن الحظ ، هناك حل بديل. نظرًا لأن تقديرات R-Star تصبح أقل فائدة ، فإن توقعات التضخم تميل إلى أن تصبح أكثر موثوقية. في 2022-23 ، كانت توقعات البنك المركزي الأوروبي متوقفة بشكل كبير ، بسبب الصدمات-مثل ارتفاع أسعار الطاقة-تلك نماذج التنبؤ. ولكن بحلول عام 2024 ، مع انخفاض التضخم بشكل مطرد نحو الهدف ، استعادت التوقعات الدقة والمصداقية.
هذا يشير إلى قاعدة بسيطة من الإبهام. عندما تحتاج المعدلات إلى أن تكون بعيدة عن المحايدة ، قم بإضفاء الوزن على تقديرات R-Star. لن يسمحوا بمعايرة دقيقة للموقف ، لكنهم يساعدون في تقييم ما إذا كانت السياسة النقدية توسعية أو مقيدة.
عندما تكون المعدلات شبه محايدة ، ركز على توقعات التضخم وتوقعات الاقتصاد الكلي الأوسع. إذا انخفضت أسعار الفائدة داخل المنطقة الرمادية لـ R-Star ، فإن التضخم ينخفض نحو الهدف ، ويظل النمو ضعيفًا ، فالفرص هي أن السياسة لا تزال مقيدة.
التفويض الأساسي للبنك المركزي الأوروبي هو استقرار الأسعار. توفر تقديرات المعدل المحايد سياقًا مفيدًا ، ولكن لا ينبغي أن تملي السياسة. في هذه المرحلة ، توفر توقعات التضخم إرشادات أفضل.
في الوقت الحالي ، يواجه البنك المركزي الأوروبي قانون موازنة دقيق. على جانب واحد ، فإن الضعف الاقتصادي هو الضغط على التضخم. أصبحت أرقام الناتج المحلي الإجمالي المخيبة للآمال وثقة المستهلك الضعيفة سمات مميزة في منطقة اليورو. قد يؤدي الركود المطول إلى دفع التضخم إلى أسفل هدف البنك المركزي الأوروبي بنسبة 2 في المائة. التوترات العالمية قد تزيد من تثبيط الاستهلاك والاستثمار.
على الجانب الآخر ، تظهر مصادر جديدة قوية لعدم اليقين. قامت زيادة مؤقتة في أسعار الطاقة في وقت سابق من هذا العام بأصداء مقلقة لعام 2022. يهيمن شبح التعريفات – الحقيقية أو الافتراضية – على العناوين الرئيسية. وفي الوقت نفسه ، يمكن أن يقدم تعليق ألمانيا عن “فرامل الديون” وخطة الدفاع الأوروبية المشتركة حافزًا ماليًا قويًا. الصدمات وفيرة وبعيدة عن التبديد-بالكاد يكون وضع R-Star مرجعًا توجيهيًا.
في هذا المشهد ، التثبيت على ما إذا كان ينبغي أن يكون الموقف مؤهلاً على أنه “مقيد” للمخاطر مع الحفاظ على الانتباه إلى مجرة R-Star عندما يجب أن تركز نظرتنا على أفق التضخم-وما إذا كان الموقف مناسبًا للوصول إلى هدف 2 في المائة.
بشكل عام ، تشير مؤشرات الاقتصاد الكلي والتوقعات إلى أنه لا يزال هناك عمل للقيام به. ولكن بالنظر إلى العديد من “المجهولون المعروفين” الذي يلفت النظرة المستقبلية ، وتحديد بالضبط مقدار ومتى يظل معقدًا بشكل غير عادي. يجب أن يظل البنك المركزي الأوروبي براغماتية ومعتمد على البيانات.
