هناك ممارسة غريبة في الأسواق المالية: التعبير عن الصدمة عندما لا تتطابق البيانات الاقتصادية مع التوقعات التي لم يثق بها إلا القليل في المقام الأول. وهذا ما يحدث الآن مع التضخم في الولايات المتحدة.
وجاء نمو مؤشر أسعار المستهلك الأساسي لشهر مارس/آذار الأسبوع الماضي بنسبة 0.359 في المائة على أساس شهري، مقابل متوسط 0.3. ارتفاع “ضخم” بنسبة 0.059 نقطة مئوية. إشارة إلى إعادة التسعير المحمومة لتخفيضات أسعار الفائدة الأمريكية المتوقعة لعام 2024.
ومن المسلم به أن هذه كانت القراءة الثالثة على التوالي التي تفوق التوقعات. لذلك من المعقول تمامًا الاعتقاد بأن موقف بنك الاحتياطي الفيدرالي بشأن ثلاثة تخفيضات في أسعار الفائدة لعام 2024 قد يتغير (اقترح باول نفس الشيء يوم الثلاثاء). لكن يبدو أن الأمر معيب بعض الشيء فيما يتعلق بإعادة النظر في سعر الفائدة الأساسي – التسعير من 3 تخفيضات إلى تخفيض واحد أو عدم التخفيضات – على سلسلة من توقعات التضخم الخاطئة التي لم يثق بها سوى القليل على أي حال. الأفضل أن تفهم لماذا لقد جاء أعلى من المتوقع أولاً.
ويبين الرسم البياني أدناه مساهمات المكونات المختلفة في التضخم السنوي لمؤشر أسعار المستهلك الأمريكي. لقد كان المأوى (السكن) عاملاً دافعًا، وبدرجة أقل، النقل. وكان كلاهما وراء المفاجآت في البيانات الشهرية خلال يناير وفبراير ومارس. أنها تساعد في تكوين مكون الخدمات اللاصقة.
مزيد من الحفر – إن المأوى في حد ذاته مدفوع بـ “إيجار المساكن المعادل للمالكين”. هذا هو تقدير BLS لما سيدفعه المالكون إذا استأجروا منازلهم. ويحصل على وزن كبير بنسبة 34 في المائة في مؤشر أسعار المستهلكين الأساسي (الذي يستثني الغذاء والطاقة). التأمين على المركبات يقود شريط خدمات النقل.
وماذا في ذلك؟ إن حسابات الموارد التعليمية المفتوحة مشكوك فيها (يتم احتسابها على أساس إيجارات المساكن المستأجرة المماثلة). وتستبعده تدابير الشراكة المنسقة المنسقة للاتحاد الأوروبي ومؤشر أسعار المستهلكين في المملكة المتحدة ــ والتي يستهدفها البنك المركزي الأوروبي وبنك إنجلترا على التوالي. وكما قال أندرو هانتر، الاقتصادي الأمريكي في كابيتال إيكونوميكس:
إن قسماً كبيراً من الجدل حول التضخم في الأسواق المتقدمة في الوقت الحالي يدور حول مقارنة التفاح بالبرتقال.
(قد تكون هناك مشكلة أخرى: التدوير. يقول مارك زاندي، كبير الاقتصاديين في وكالة موديز، إن المعروض من المساكن مقيد بسبب السياسة النقدية المتشددة، مما يؤدي إلى ارتفاع الإيجارات وبالتالي الموارد التعليمية المفتوحة. كما أن ارتفاع تكاليف مطالبات التأمين – والتي قد تكون في حد ذاتها بسبب التضخم – يمكن أن يكون رفع أقساط التأمين ولكن هذا لوقت آخر.)
على أية حال، يستهدف بنك الاحتياطي الفيدرالي التضخم في نفقات الاستهلاك الشخصي. ويضع هذا المقياس تركيزًا أقل على الموارد التعليمية المفتوحة (يعطيها نفقات الاستهلاك الشخصي الأساسية وزنًا بنسبة 13 في المائة فقط). كما أنه يقيس تضخم التأمين صافي المطالبات.
وفيما يلي التضخم السنوي في الولايات المتحدة على أساس مؤشر أسعار المستهلك، ومؤشر أسعار المستهلك لأسعار المستهلك، ونفقات الاستهلاك الشخصي. كما ترون، فإن التدابير ذات التركيز الأقل على الموارد التعليمية المفتوحة هي أقرب بكثير إلى الهدف. وهناك عنوان رئيسي لا تراه: التضخم في الولايات المتحدة هو في الواقع نفس التضخم في منطقة اليورو (عند المقارنة بالمثل)
ولكن من المؤكد أن مؤشر أسعار المستهلك لا يزال يعكس نمو الأسعار الذي تشعر به الأسر الأمريكية؟ صحيح إلى حد ما. ولكن كما يقول بول دونوفان، كبير الاقتصاديين في إدارة الثروات العالمية لدى UBS: “نظراً لأن الموارد التعليمية المفتوحة مكونة بالكامل، فإن تكلفة المعيشة الحقيقية بالنسبة لمالك المنزل هي أكثر اعتدالاً مما يريدنا مؤشر أسعار المستهلكين الرئيسي أن نصدقه”. (يعرف العديد من اللاعبين في السوق هذا بالفعل، لكنه لا يزال من الممكن أن يسبب التقلبات).
حتى لو كنت لا تزال متشبثًا بمؤشر أسعار المستهلكين (CPI)، فهو كذلك يجب إهدأ. تميل الموارد التعليمية المفتوحة إلى التأخر عن مؤشرات الإيجار الخاصة – انظر الرسم البياني أدناه. التأمين يعمل أيضا على العقود المتداولة. في الوقت الحالي، ربما تعمل شركات التأمين على السيارات على رفع أقساط التأمين للتعويض عن ارتفاع تكاليف ما بعد الوباء. يجب أن يستقر الأمران، لكن الأمر سيتطلب الصبر.
خلاصة القول: مؤشر أسعار المستهلك صاخب الآن. من المنطقي التركيز على PCE للتعامل بشكل أفضل الكامنة الضغوط التضخمية، وهو ما يجب أن يهم بنك الاحتياطي الفيدرالي على أي حال.
وكما يشير دونوفان من UBS:
يبدو أن بنك الاحتياطي الفيدرالي وقع في فخ في الوقت الحالي. لقد زاد من أهمية مؤشر أسعار المستهلك كمقياس مرة أخرى في منتصف عام 2022، على الرغم من تفضيل نفقات الاستهلاك الشخصي تقليديًا. وهذا يجعل من الصعب خفض أسعار الفائدة عندما يبلغ مؤشر أسعار المستهلكين الرئيسي 3.5 في المائة.
والآن أصبح تشتت ضغوط الأسعار في نفقات الاستهلاك الشخصي مدفوعاً بجزء ضيق من المؤشر (المأوى في الأساس، وغير ذلك من عوامل التضخم التي يحركها العرض). إن الفارق بين عناصر المؤشر المتزايدة والمتناقصة أصبح الآن أقل من متوسطه التاريخي.
هل هذا يعني أن تحول باول في منتصف الأسبوع كان خطأ؟ للإجابة على ذلك، من المفيد تقييم الاتجاه العام لسفر PCE.
يعكس مؤشر أسعار المنتجين ضغوط الأسعار داخل سلسلة التوريد، وهو مؤشر رئيسي جيد للأسعار التي تواجهها الأسر في نهاية المطاف. عاد نمو مؤشر أسعار المنتجين السنوي لسلع الطلب النهائي إلى التوافق مع نطاقه التاريخي. وباستثناء أي عقبات أخرى في سلسلة التوريد أو صدمات الطاقة، يجب أن تكون سلع نفقات الاستهلاك الشخصي جيدة التصرف.
أما بالنسبة لسوق العمل، فقد أجرى بنك جولدمان ساكس مقارنة بين عدة مقاييس للضيق. متوسط الدرجة z – وهو مقياس إحصائي يربط نقطة بيانات واحدة بمتوسط مجموعة من القيم – عبر جميع المقاييس يعود بشكل أساسي إلى مستويات ما قبل الوباء.
ويشير هذا إلى أن الضغوط على الأجور يجب أن تستمر في التراجع. في الواقع أحدث تعقب يظهر أن النمو السنوي في الأجور المعلنة يعود إلى مستويات عام 2019. وهذا يعني أن مكون الخدمات في PCE الأساسي يجب أن يتم تسهيله بشكل أكبر أيضًا.
وبجمع كل ذلك معًا، يبدو أن رواية انخفاض التضخم حية وجيدة بالنسبة لنفقات الاستهلاك الشخصي. إن الضغوط على السلع والخدمات والمأوى (الغذاء والطاقة أصبحت أقل مشكلة الآن) تنحسر، أو أنها بدأت بالفعل.
ولكن لكي نكون كاملين، قد يكون هناك حافز سياسي للتخفيضات أيضًا، كما تشير شركة State Street Global Advisors، والتي تعتبر الآن مناقضة لاستمرارها في دعم تخفيضات أسعار الفائدة. قد يرغب بنك الاحتياطي الفيدرالي في الوضع المثالي في إجراء تخفيضات قبل أن تبدأ الحملة الانتخابية الأمريكية فعلياً، نظراً للمؤثرات البصرية.
يشير مدير الأصول أيضًا إلى التصدعات في قصة النمو في أمريكا على الرغم من المرونة الإجمالية التي تظهر على السطح – وهو ما أكدته شركتا ألفافيل وFree Lunch مؤخرًا – مثل ارتفاع معدلات التأخر في سداد الديون، والانخفاض السريع في توقعات توظيف الشركات الصغيرة والمتوسطة، وحقيقة أن متوسط الاحتمال المتصور لخسارة الشخص لأصوله الوظائف في الأشهر الـ 12 المقبلة هي الآن أعلى من مستويات ما قبل الوباء وفقًا لمسح بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك. ..
في ملخص:
– إعادة التسعير الأخيرة في السوق تعتمد جزئياً على حقائق البيانات، ولكنها تعتمد أيضاً على نفاد الصبر، والإفراط في التركيز على مؤشر أسعار المستهلكين الرئيسي، والذعر.
– لا تزال رواية انخفاض التضخم حية وبصحة جيدة. إن الالتصاق الحالي مدفوع بعوامل خاصة، بما في ذلك اختلافات القياس.
– إن تركيز بنك الاحتياطي الفيدرالي على الاعتماد على البيانات قد قيد يديه. من الصعب تجاهل تشغيل ثلاث مطبوعات أعلى من التوقعات لمؤشر أسعار المستهلكين (CPI)، على الرغم من أن التفاصيل والديناميكيات الأمامية ونفقات الاستهلاك الشخصي تبدو جميعها حميدة.
-بالنظر إلى مدى تقييد أسعار الفائدة الحقيقية، وجيوب الضعف الاقتصادي وحيث يوجد التضخم الأساسي – باستثناء كل الضوضاء – ربما لا يزال بنك الاحتياطي الفيدرالي بحاجة إلى خفض أسعار الفائدة.
ومع ذلك، وبالنظر إلى تعليقات باول في منتصف الأسبوع، يبدو من المرجح أن يقوم بنك الاحتياطي الفيدرالي بخفض أسعار الفائدة في وقت لاحق، وربما بنسبة أقل هذا العام.