كيف سيغير بنك الاحتياطي الفيدرالي والبنك المركزي الأوروبي استراتيجياتهما النقدية؟

قبل خمس سنوات، أطلق بنك الاحتياطي الفيدرالي الأميركي مراجعة لاستراتيجيته وأدواته واتصالاته في مجال السياسة النقدية، وتعهد بإجراء مراجعة أخرى “كل خمس سنوات تقريبا”. والآن هو الوقت المناسب لذلك.

كان الابتكار الرئيسي في مراجعة 2019-2020 هو تقديم استهداف متوسط ​​التضخم المرن، والذي ألزم بنك الاحتياطي الفيدرالي بهدف جديد. إذا كانت هناك “فترات كان فيها التضخم يعمل باستمرار دون 2٪”، فإن البنك المركزي كان يستهدف “التضخم بشكل معتدل فوق 2٪ لبعض الوقت”.

وقد صُممت صياغة القرار صراحة لتحسين الأداء في عالم أسعار الفائدة المنخفضة حيث كانت السياسة مقيدة بالحد الأدنى لسعر الفائدة عند الصفر. وتحقيقا لهذه الغاية، قال بنك الاحتياطي الفيدرالي أيضا إنه سيشعر بالقلق بشأن نواقص من أقصى مستويات التوظيف بدلاً من الانحرافات منه.

وكما لو كانت على نفس المنوال، أعلنت كريستين لاجارد الأسبوع الماضي أن البنك المركزي الأوروبي سوف يتولى “تقييم” استراتيجيته للفترة 2020-2021 “في وقت قريب إلى حد معقول”. ويأتي هذا بعد المراجعة المخيبة للآمال إلى حد ما التي أجراها بنك إنجلترا والتي أجراها بن برنانكي في وقت سابق من هذا العام.

مصير FAIT

لا شك أن بنك الاحتياطي الفيدرالي كان يعتقد في الفترة 2019-2020 أنه يعاني من مشكلة انخفاض التضخم. ففي الفترة من 2010 إلى 2019، بلغ متوسط ​​مقياسه المفضل للتضخم أكثر من 1.5% بقليل، وهو ما يقل كثيرا عن هدفه البالغ 2%، وكان مقيداً بانتظام بأسعار الفائدة التي كانت عند حدها الأدنى القريب من الصِفر.

إن المراجعة التي ألزمت البنك المركزي الأميركي بمتوسط ​​تضخم مرن وضعت عدم توازن واضح في السياسة النقدية الأميركية. فإذا تجاوز التضخم الهدف، فإن ذلك أصبح من الماضي، وسوف نتعامل معه باعتباره من الماضي؛ وإذا لم يتجاوزه، كما حدث في العقد السابق، فإن الماضي لن يصبح من الماضي. وسوف يكون بنك الاحتياطي الفيدرالي أبطأ في رفع أسعار الفائدة، مما يسمح بتجاوزه، وسوف يتم تدوين ذلك صراحة في بيان البنك المركزي بشأن الأهداف الأبعد أمداً واستراتيجية السياسة النقدية.

كان آخر ما كان يتوقعه أحد أن السنوات الخمس المقبلة سوف تكون فترة تضخمية وأن يُتَّهَم بنك الاحتياطي الفيدرالي بالتأخر في التحرك. لذا فإن السؤال الكبير الآن هو ما إذا كان بنك الاحتياطي الفيدرالي هو المسؤول عن هذا؟

وقد نوقشت هذه المسألة على نطاق واسع في مؤتمر عقدته مؤسسة بروكينجز في يونيو/حزيران، ونُشِرَت النتائج الرئيسية في مدونة جديدة لمؤسسة بروكينجز. وفي هذه المدونة، قال دون كون، نائب رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي السابق، إن البنك المركزي لابد أن ينتج إطاراً “قوياً في مواجهة مجموعة متنوعة من الظروف” ــ فترات التضخم المرتفع، فضلاً عن الحد الأدنى للفائدة ــ وليس “موجهاً فقط إلى ما مررنا به مؤخراً”.

هذا أمر لا يقبل الجدال.

ولكن هذا لا يجيب تماما على السؤال عما إذا كان بنك الاحتياطي الفيدرالي هو المسؤول عن هذا التضخم. وفي حديثي مع كريشنا جوها، نائب رئيس معهد إيفركور للأبحاث، أتفق معه على أنه يكاد يكون من المستحيل إلقاء اللوم على بنك الاحتياطي الفيدرالي عن أغلب التضخم الذي شهدته الولايات المتحدة وغيرها من الدول. وقال لي: “لم يكن نظام السياسة هو المشكلة الأولى هنا، بل كانت صدمات العرض”.

كانت فائدة أداة السياسة النقدية المتكافئة هي الحصول على استجابة غير متكافئة للمشكلة غير المتكافئة المتمثلة في عدم قدرة أسعار الفائدة على الانخفاض إلى ما دون الحد الأدنى.

ولحل هذه المشكلة في المراجعة المقبلة، يبدو أن بنك الاحتياطي الفيدرالي لابد وأن يحافظ على عدم التماثل، ولكن لابد وأن يكون راغباً وقادراً على التحرك بسرعة أكبر إذا تعرض لصدمة تضخمية ضخمة. وعلى هذا فإنه لابد وأن يتوخى الحذر في ربط نفسه بسياسة أسعار فائدة منخفضة لفترة طويلة.

وفي مؤتمر بروكنجز، سعى بريان ساك، من شركة بالياسني لإدارة الأصول، إلى ابتكار مثل هذه الاستراتيجية النقدية.

إذا كنت تعتقد أنك تريد إطار عمل قوي في مواجهة مجموعة متنوعة من المواقف الاقتصادية، ومجموعة متنوعة من التحديات السياسية، فأعتقد أن الأجزاء القوية منه هي 1) يجب أن يبلغ متوسط ​​التضخم 2%، و2) يجب أن يكون صناع السياسات عدوانيين بما يكفي للحفاظ على توقعات التضخم بالقرب من 2%.

إن أغلب الناس يتفقون مع هذا الرأي. إن خطأ بنك الاحتياطي الفيدرالي كان في عدم اتخاذه إجراءات حازمة بما يكفي للتعامل مع صدمات العرض الكبيرة، ويتعين على بنك الاحتياطي الفيدرالي أن يفكر بشكل أعمق في تفسيره لاستراتيجيته الحالية.

في واقع الأمر، وأنا أكره أن أقول هذا للأميركيين الذين يتبنون عقلية “لم يتم اختراعها هنا”، قد تستفيدون من قراءة استراتيجية السياسة النقدية للبنك المركزي الأوروبي لأنها تحقق التوازن بشكل جيد. وقد قمت بإعادة إنتاجها أدناه.

إن التزام مجلس المحافظين بهدف تحقيق نسبة 2% هو التزام متكافئ. وهذا يعني أننا نعتبر الانحرافات السلبية والإيجابية عن الهدف غير مرغوب فيها على حد سواء.

عندما يعمل الاقتصاد بالقرب من الحد الأدنى لأسعار الفائدة الاسمية، فإن ذلك يتطلب اتخاذ إجراءات قوية أو مستمرة على مستوى السياسة النقدية لمنع ترسيخ الانحرافات السلبية عن هدف التضخم.

الاتفاق على هدف 2%

ولن يغير بنك الاحتياطي الفيدرالي أو البنك المركزي الأوروبي هدف الـ 2%. وهذا من شأنه أن يكون أمراً غريباً ووسيلة أكيدة لتدمير المصداقية بعد التضخم الذي شهدناه للتو والذي علمنا منه مدى كراهية الجمهور حتى لارتفاع الأسعار بشكل متواضع.

أمر واقع

وفيما يتصل بتقييم البنك المركزي الأوروبي لاستراتيجيته النقدية، أوضحت لاجارد أن هدف 2% لن يتغير. وقالت: “لن يتغير في عهدي”. كما أصرت على أنه لن يكون هناك أي اعتبار للمخططات النقطية على غرار المخططات الأميركية بالنسبة للبنك المركزي الأوروبي “نظراً للخبرة التي اكتسبها بعض زملائي من هذا العنصر”.

وهذا يوضح أن الولايات المتحدة ليست وحدها التي تعاني من متلازمة “لم يتم اختراعه هنا”.

تحسين الاتصالات

وسوف تدرس مراجعة بنك الاحتياطي الفيدرالي أيضاً تواصله بشأن السياسة النقدية والاستراتيجية. وهذا أمر مرحب به. فقد حصل بنك الاحتياطي الفيدرالي بالفعل على درجات جيدة هنا من الأكاديميين ومراكز الأبحاث والمستجيبين من القطاع الخاص في استطلاع أجرته مؤسسة بروكينجز. ولكنني لست متأكداً ما إذا كان بنك الاحتياطي الفيدرالي سوف يكون سعيداً بدرجة B+ النموذجية.

بالنسبة لي، يتطلب التواصل الجيد الشفافية – تحديد أهداف واضحة، وإظهار عملك، وشرح تفكيرك، والاستعداد لتصحيح المسار، وبالطبع شرح متى فعلت ذلك.

كان من الواضح من مؤتمر بروكنجز أن مراقبي بنك الاحتياطي الفيدرالي الأميركي لم يكونوا سعداء باتصالاته، ومن المؤكد أنه واجه وقتًا عصيبًا في عام 2021، عندما تمسك بالتفسير “العابر” للتضخم لفترة طويلة جدًا.

ولكن هناك جانب واحد من توصيات بروكينجز لا أستطيع أن أختلف معه أكثر من ذلك. فقد خلصت التوصيات إلى أن التواصل مع الجمهور أمر مهم، ولتحقيق هذه الغاية كان لزاماً على بنك الاحتياطي الفيدرالي أن يتعلم من البنك المركزي الأوروبي وبنك إنجلترا وأن يزود مواقعه الإلكترونية بـ”صور” للمساعدة في شرح السياسة النقدية والاستراتيجية.

أولاً، يُظهِر هذا إيماناً مؤثراً، وإن لم يُثبَت على الإطلاق، برغبة الجمهور في زيارة المواقع الإلكترونية لبنك الاحتياطي الفيدرالي وبنك إنجلترا والبنك المركزي الأوروبي. وثانياً، يشير هذا إلى أن الصور قد تساعد.

سأترككم مع اختبار. لا تقم بزيارة موقع البنك المركزي الأوروبي على شبكة الإنترنت، ولكن أرسل لي عبر البريد الإلكتروني ما تعتقد أن الصورة الأولية التالية من اجتماع السياسة النقدية الأسبوع الماضي كانت تحاول نقله. وسأقدم لك الإجابة الأسبوع المقبل.

ما قرأته وشاهدته

• أصبح المحللون ومحافظو البنوك المركزية الأوروبية على يقين متزايد من أن البنك المركزي الأوروبي على استعداد لخفض أسعار الفائدة مرة أخرى في اجتماعه المقبل في سبتمبر/أيلول.

• ورغم أن كل الأنظار تتجه الآن إلى الحزب الديمقراطي، فقد أشار الرئيس السابق دونالد ترامب في مقابلة مع بلومبرج إلى أنه سيغضب من خفض أسعار الفائدة قبل انتخابات نوفمبر/تشرين الثاني. وقال إنه سيسمح لجاي باول بقضاء فترة ولايته كاملة، التي تنتهي في عام 2026، إذا كان “يفعل الشيء الصحيح”.

• خفضت الصين أسعار الفائدة في أحدث إشارة للقلق بشأن الطلب المحلي

• في بحث مقنع، وجد سوشيل وادواني، أحد صانعي السياسات السابقين في بنك إنجلترا، أن أسعار السندات في المملكة المتحدة تحتوي على “علاوة تضخم” باهظة الثمن مقارنة بدول أخرى في مجموعة الدول السبع. ويتعين على بنك إنجلترا والحكومة الجديدة أن يأخذوا في الاعتبار هذه الحقيقة.

مخطط مهم

لقد وقع بنك إنجلترا مرة أخرى في مأزق الاتصالات. ففي اجتماعه في مايو/أيار، قال إنه سوف يعتمد على البيانات، وهذا يعني أن أسعار الفائدة سوف تنخفض بمجرد تباطؤ التضخم في قطاع الخدمات ونمو الأجور.

في اجتماعه في يونيو/حزيران، خفف البنك المركزي من اعتماده على البيانات، وقال إن ارتفاع أسعار الخدمات والتضخم في الأجور يمكن تفسيره بعوامل لمرة واحدة، وبالتالي لا ينبغي أن تكون لها أهمية كبيرة.

وأظهرت البيانات الأخيرة مرة أخرى ارتفاع التضخم في قطاع الخدمات وبيانات الأجور المختلطة، وتتوقع الأسواق الآن أن يصبح معتمدا على البيانات مرة أخرى.

ربما يكون هذا هو الوقت المناسب لتصديق التوقعات وليس البيانات. فقد اقتصر تجاوز مؤشر أسعار المستهلك للخدمات في يونيو/حزيران على مكون متقلب لأسعار الفنادق، كما تراجعت المؤشرات المبكرة لنمو متوسط ​​الأرباح بشكل حاد. ومن المؤكد أن هناك تأثيراً أساسياً هائلاً في الرسم البياني أدناه، ولكنه يُظهِر أن بيانات المملكة المتحدة بعيدة كل البعد عن كونها حاسمة.