فتح Digest محرر مجانًا

صباح الخير. كان للسوق إحياء موجز وغاضب أمس ، عندما تداول عناوين الصحف قائلة إن الرئيس دونالد ترامب كان يفكر في توقف لمدة 90 يومًا على التعريفات التي تم الإعلان عنها حديثًا. أعلن البيت الأبيض أنه لم يكن هناك أي توقف مؤقت في اللعب ، وسقط السوق مرة أخرى. الناس حقًا تريد أن تصدق أن هذه التعريفات لن تحدث. لا نعرف ماذا نؤمن ، لذا أرسل اقتراحات: [email protected] و [email protected].

هل المخاطر رخيصة الآن؟

انخفض S&P 500 بنسبة 18 في المائة من قمة فبراير. هذا ليس بهذا السوء.

تذكر سوق الدب في الربع الرابع من عام 2018؟ لا؟ الكثير لن يفعل ذلك. ليس لها حتى اسم. لكن السوق انخفض بنسبة 20 في المائة. وفي الوقت نفسه ، كان انخفاض 2022 (ذعر التضخم) و 2020 (Covid-19) و 2008 (أزمة مالية كبيرة) يصل إلى 25 في المائة و 33 في المائة و 57 في المائة على التوالي.

لكن سرعة التراجع مقلقة ، وتقترح التقلب عبر الأسواق أن أزمة التعريفة الجمركية قد لا تنتهي بعد. بالنسبة للمستثمرين الذين يعشقون ومن حسن حظهم أن يجلسوا على النقد أو السندات قصيرة الأجل-كون وارن بافيت هو الأبرز-إن احتمال مزيد من الانخفاضات ستجعلهم يفكرون في الشراء ، وليس البيع. نحن في فوضى حقيقية ، لكن الأسواق مبالغة في رد الفوضى في كل مرة.

لذا فإن الوقت المناسب الآن للتفكير فيما إذا كانت أسواق المخاطر يتم تسعيرها لتوفير عوائد قوية طويلة الأجل. هناك الكثير من الطرق للنظر إلى هذا ، لا أحد منهم مرضي تمامًا ، لكن كلهم لديهم ما يقوله.

ابدأ بأكبر مقياس للتقييم على الإطلاق ، نسبة السعر/الأرباح. فيما يلي PE الأمامي على S&P 500 ، مع المستوى الحالي الذي يظهره الخط الأحمر.

لقد عدنا إلى مستوى ما قبل الولادة لنسبة PE ، والتي لا تزال عالية نسبيا بالمقارنة مع العقدين الماضيين. لقراءة هذا الرسم البياني ، قد ترغب في الحصول على نوع من النظرية حول سبب ارتفاع التقييمات بعد الولادة (بصرف النظر عن 2022 ، عندما قفز التضخم). النظرية المفضلة لدى شركة Dunged هي أن السياسة المالية كانت فضفاضة بشكل غير عادي خلال معظم هذه الفترة ، مما دفع الأموال إلى الأسواق. إذا كنت تعتقد أن التشديد المالي قادم (كما وعد البعض في إدارة ترامب) ، فإن الأسهم لا تبدو رخيصة هنا على أساس PE. قد يتم تسعيرها حتى لإعطاء عائدات طويلة الأجل أقل من المتوسط.

من المهم ، عند التفكير في تقييم PE ، التفكير في “E”. على وجه التحديد ، هل تم تسعير الأضرار المحتملة لأرباح الشركات من التعريفات المرتفعة في توقعات الأرباح؟ يبدو أنهم لم يكونوا ، على الأقل على أساس “من أسفل إلى أعلى” – أي أخذ تقديرات الأرباح الفردية لكل شركة في S&P ، وزيادةها ، وإضافتها. فيما يلي ، من FactSet's Association Bearnings Insight ، هو تقدير أرباح S&P 500 لعام 2025. لقد انخفض بنسبة 7 في المائة فقط منذ سبتمبر ، وبالكاد على الإطلاق منذ “يوم التحرير”. لذا ، إذا كنت تعتقد أن التعريفة الجمركية ستكون عالية ودائمة ، فمن المحتمل أن يكون لدى التقديرات مجال للنزول من هنا ، مما يعني أن نسبة PE منخفضة بشكل مصطنع في الوقت الحالي. انخفض تقدير 2026 إلى أقل. مرة أخرى: ليست رخيصة.

هناك نسخة أكثر تطوراً قليلاً من نسبة PE هي عائد الأرباح المعدل دوريًا (العائد “Cape”) ، كما هو محسوب من قبل Robert Shiller من Yale. هذا يقلل من نسبة PE (مما يجعلها E/P) ، ويستخدم متوسط 10 سنوات من الأرباح كـ “E” ، ويطرح عائد الخزانة لمدة 10 سنوات من النتيجة ، لضبط تأثير أسعار الفائدة. إنه مقياس سلس لمقدار العائد الإضافي الذي تحصل عليه من الأسهم ، نسبة إلى سندات الخزانة. لذلك على الرسم البياني أدناه ، يعني أعلى أرخص. كما ترى ، ارتفع العائد الزائد من امتلاك S&P 500 بنقطة مئوية كاملة تقريبًا ، لكنه لا يزال لا يبدو العصير بشكل خاص بعد.

هناك طريقة ذات صلة للتفكير في التقييم هي مع معدل خصم الأسهم: معدل العائد الذي يطابق الأسعار الحالية للأسهم مع التدفقات النقدية المستقبلية المتوقعة. يجادل ميشيل ليرنر وفريق هولت في UBS بأن التعريفات المرتفعة يجب أن ترتفع معدل الخصم (وانخفاض أسعار الأسهم). يكتب:

يمكن القول إن تحرير التجارة بعد إنشاء منظمة التجارة العالمية في عام 1995 ، كان له دور فعال في تقليل التضخم (وفقًا للبنك المركزي الأوروبي ، المزيد من المنافسة ، انخفاض تكاليف الإنتاج …) ، مما يتيح بدوره أن تنخفض أسعار الفائدة أكثر من أي وقت مضى وتنظر في أسواق الأسهم في هذه العملية.

لهذا الغرض ، بالنسبة للجزء الأفضل من 150 عامًا ، تراوح معدل الخصم الأمريكي بين 5 و 8 في المائة. من عام 1995 فصاعدًا ، باستثناء الأزمة المالية العالمية ، لم تتجاوز أبدًا 5 في المائة. من الجدير بالملاحظة أيضًا ، أنه في عصر ما قبل عام 1945 أكثر تجارة ، ارتفع معدل الخصم الأمريكي في كل مرة تصف فيها الولايات المتحدة تعريفة كبيرة على الواردات. . . (1890 تعريفة McKinley ، 1922 تعريفة Fordney-McCumber ، 1930 تعريفة Smoot-Hawley).

فيما يلي مخطط لمعدل الخصم حتى الأول من أبريل. ارتفع معدل الخصم من 3.1 في المائة إلى 3.6 في المائة منذ ذلك الحين ، لكن ليرنر يقول إنه على الرغم من “نحن لسنا في مستويات متسقة مع طبيعية جديدة أو ركود”.

كل تغيير في نقطة واحدة في معدل الخصم يترجم إلى حوالي 20 في المائة في الأسهم ، وبالتالي فإن العائد حتى جزء من الطريق نحو متوسط ما قبل عام 1995 سيؤذي الكثير. مرة أخرى: لا يتم تسعير الأسهم لعائدات عالية الأجل عالية حتى الآن.

إذا كان كل هذا يضربك باعتباره مجردة بعض الشيء ، فما عليك سوى إلقاء نظرة على أسعار الأسهم التقنية الضخمة التي دفعت ، وما زالت محرك الأقراص ، فإن التحركات في S&P 500. إليك مخطط لخمسة منها (باستثناء Nvidia و Tesla ، التي تجعل أسعارها البرية من الصعب القراءة). ما تراه هو أن أسعار هذه الأسهم-على الرغم من الحصول على أسوأ عمليات بيع التعريفة الجمركية-لم تتخلى عن المكاسب لمدة عام أو نحو ذلك. كل ما حدث هو أنه تم عكس تجمع حديث شديد:

إنه واضح تمامًا. الأسهم ليست صفقة. لكن تعريفة ترامب قد لا يتم معنا بعد ، وإذا لم تكن كذلك ، فقد حان الوقت للتفكير في مستوى الصفقة. أفضل شيء مكتوب في هذه النقطة هو Banger Jeremy Grantham المطلق لرسالة مستثمر الكائنات المعدلة وراثيًا ، “إعادة الاستثمار عندما يكون مرعوبًا” ، والتي صممها مباشرة في السوق 2009. كتب جرانثام:

نظرًا لأن هذه الأزمة ذروتها ، سيبدأ الأشخاص المعقولون سابقًا في التنبؤ بنهاية العالم ، مسلحين بالكثير من البيانات المرعبة والدقيقة التي من شأنها أن تعزز حكمة تحذيرك[in holding cash]. . . لا يوجد سوى علاج واحد للشلل الطرفي: يجب أن يكون لديك على الإطلاق خطة معركة لإعادة الاستثمار والتمسك به. . . احصل على جدول زمني لمزيد من [purchases] يتوقف على انخفاضات السوق المستقبلية. . .تذكر أنك لن تصطاد أدنى مستوى. . .البحث عن الأمثلية هو الفخ والوهم. سوف تعمل فقط على زيادة شللك.

الكلمات التي يجب تذكرها ، إذا تزداد الأمور سوءًا. المزيد عن هذا في أيام قادمة.