الآن هو الوقت المناسب للتفكير في كيفية قيام أفكار هاري ماركويتز بإعادة تشكيل الخدمات المالية بشكل نقدي. على الرغم من وفاة ماركويتز للتو عن عمر يناهز 95 عامًا ، إلا أن أفكاره استمرت في تغيير الطريقة التي يستثمر بها الناس ؛ وبعض هذه الأفكار سلوكية.
نعم سلوكية! سيتفاجأ الكثير من القراء عندما يعلمون أن ماركويتز وصف نفسه بأنه “جد التمويل السلوكي”. أنا أعرف. كنت حاضرًا عندما قال ذلك ، وسأشارك تأملاتي في هذا المنشور.
تركز أفكار ماركويتز السلوكية على كيفية تصرف المستثمرين بالفعل. في المقابل ، تركز الأفكار غير السلوكية التي اشتهر بها على كيفية تصرف المستثمرين. بشكل عام ، هناك فجوة كبيرة بين السلوكين ؛ وسيركز مستقبل الخدمات المالية على سد هذه الفجوة.
بشكل مثير للدهشة ، نشر ماركويتز كلتا فكرته الرئيسية في نفس العام ، 1952. العمل الذي تم تكريمه من أجله بجائزة نوبل يتعلق بنظرية المحفظة الحديثة. MPT هو نهج صارم لاختيار المحافظ المتنوعة جيدًا التي توازن العائد المتوقع مقابل المخاطر.
يتعلق عمل ماركويتز السلوكي بميل المستثمرين إلى الاحتفاظ باستثمارات آمنة للغاية ومحفوفة بالمخاطر. كانت هذه الازدواجية بالفعل موضوعًا للدراسة في جامعة شيكاغو ، حيث كان ماركويتز يتابع الدكتوراه. والجدير بالذكر أن مساهمة Markowitz الرئيسية كانت تحديد الدور الرئيسي “للثروة المعتادة” للمستثمر. في نهاية المطاف ، سيؤدي هذا الابتكار إلى المفهوم المعروف باسم “الاستثمار القائم على الهدف”.
علمت أولاً بعمل ماركويتز السلوكي في أوائل الثمانينيات. في ذلك الوقت ، أصبحت أنا وزميلي مئير ستاتمان أول اقتصاديين يطبقون الإطار الثوري المعروف باسم “نظرية الاحتمالات” على اتخاذ القرارات المالية. أشار أحد محرري مجلاتنا إلى عمل ماركويتز السلوكي. كان هذا لأن دانيال كانيمان وعاموس تفرسكي ، علماء النفس الذين طوروا نظرية الاحتمالات ، قاموا ببناء إطار عملهم باستخدام رؤى ماركويتز.
انفجر البحث في التمويل السلوكي خلال العقدين التاليين. في عام 2000 قمت بتحرير مجموعة من الكتابات السلوكية ، وتضمنت ورقة ماركويتز السلوكية من عام 1952. عندما تم نشر المجموعة ، كان ماركويتز لطيفًا بما يكفي للسماح لي بمدى سعادته بوضع ورقته البحثية في المجموعة.
بعد أكثر من عقد من الزمان ، تمت مقابلة ماركويتز في مؤتمر استضافه مجلة إدارة الاستثمار. كنت من بين الحضور للمقابلة. سأل المحاور ماركويتز عما إذا كان يعتبر نفسه أبا للتمويل السلوكي. ضحك الجمهور عند السؤال ، حيث فكر معظمهم في Markowitz فيما يتعلق بـ MPT. ضحك ماركويتز أيضا. لكنه رد بعد ذلك بأنه يعتبر نفسه “جد التمويل السلوكي”. وبعد أن نطق العبارة ، التفت إلي في الجمهور وصرخ ، “أليس هذا صحيحًا يا هيرش؟”
في الحقيقة ، يعود التمويل السلوكي إلى أجيال عديدة. كل من آدم سميث ، وجون ماينارد كينز ، وهايمان مينسكي ، وهربرت سيمون مؤهلون جميعًا ليكونوا خبراء في الاقتصاد السلوكي ، لإدراجهم مفاهيم نفسية واضحة في تحليلاتهم. من الواضح أن ماركويتز رأى نفسه في هذه الشركة ؛ ومع ذلك يبدو واضحًا أن MPT هي التي وفرت العدسة التي من خلالها نظر إلى عالم الاستثمار. يصف مئير ستاتمان ورقتيه لعام 1952 بأنهما توأمان ، ومن الواضح أن ماركويتز يفضل أحد أطفاله على الآخر.
MPT لها نظير سلوكي ، يُعرف باسم نظرية المحفظة السلوكية ، والذي طورته أنا و Statman. يشرح BPT كيف يختار المستثمرون المحافظ لتلبية الاحتياجات النفسية المرتبطة بالحماية السلبية ، وإمكانية الصعود ، وتحقيق الأهداف المالية. عادةً ما تكون المحافظ التي تم تشكيلها وفقًا لـ BPT غير متنوعة بشكل جيد. بدلاً من ذلك ، يتم تشكيلها عن طريق خلط الأوراق المالية الآمنة للغاية والمحفوفة بالمخاطر ؛ وبعض الأوراق المالية الخطرة هي أسهم من نوع اليانصيب. ليس من المستغرب أن ترتبط هذه الميزة بالعمل السلوكي لماركويتز.
الحقيقة هي أن معظم المستثمرين الأفراد لا يحتفظون بمحافظ تتوافق عن بعد مع MPT. اسمحوا لي أن أوضح هذه النقطة بشكل مختلف بعض الشيء. لا تصف MPT كيف يتصرف معظم المستثمرين الأفراد. في الواقع ، هناك تباين كبير في أداء محافظ المستثمرين الأفراد ، مما يعكس تأثير التركيز والأوراق المالية من نوع اليانصيب ، وليس التنويع.
من الناحية النظرية ، فإن المحافظ التي تم تشكيلها وفقًا لـ MPT تمكن المستثمرين من أن يكونوا فعالين عندما يوازنون بين المخاطر والعوائد المتوقعة. ومع ذلك ، في شكلها النقي ، حتى النظرية الكامنة وراء MPT تنتج محافظًا لا تتوافق مع حدسنا حول ما يستلزمه التنويع. أدى هذا الاختلاف إلى إضافة مناورات إرشادية لجعل MPT تنشئ محافظًا جذابة بشكل حدسي. ومع ذلك ، فإن معظم المستثمرين الأفراد يحتفظون بمحافظ تظهر ميزات BPT التي تعتبر متوسط التباين غير فعال.
بعد نشر BPT ، صُدمت عندما كتب لي ماركويتز ليقول إنه غير مرتاح لأن تكون المحافظ السلوكية غير فعالة. أعتقد أن ما جعله غير مرتاح هو الإيحاء بأن المستثمرين الأفراد قد لا يرغبون في الاحتفاظ بمحافظ تم إنشاؤها وفقًا لـ MPT. بالنسبة لماركويتز ، والعديد من الآخرين في صناعة الخدمات المالية ، كان التحدي يتمثل في كيفية حث المستثمرين الأفراد على الاحتفاظ بمحافظ فعالة ذات متوسط التباين.
كتب ماركويتز ورقة مثيرة للاهتمام حاول فيها تربيع هذه الدائرة. الورقة مكتوبة مع زملائي سانجيف داس ، جوناثان شيد ، ومائير ستاتمان. يوفر Markowitz والمؤلفون المشاركون معه إطارًا محاسبة عقليًا يوازن فيه المستثمرون احتياجاتهم لتحقيق سلسلة من الأهداف. تقوم المحافظ المرتبطة بترتيب الدائرة من حيث أنها تعالج الاحتياجات السلوكية مع كونها فعالة في التباين المتوسط. ومع ذلك ، لا يستخدم النهج سوى الأوراق المالية ذات العوائد الموزعة بشكل طبيعي ، مما يستبعد معظم الأسهم من نوع اليانصيب ؛ ويحتاج العديد من المستثمرين إلى الاحتفاظ بأسهم من نوع اليانصيب.
من أكثر التغييرات الدراماتيكية في المشهد الاستثماري تركيز المستثمرين على الحوكمة البيئية والاجتماعية والمؤسسية. احتياجات الاستثمار البيئي والاجتماعي والحوكمة (ESG) تشبه الحاجة إلى الأمان والإمكانات والنجاح. الشيء هو أن تميل ESG بطبيعتها تميل إلى إحداث عدم كفاءة متوسط التباين. يبدو أن العديد من المستثمرين على استعداد للتضحية بدرجة من التنويع مقابل زيادة التعرض لخصائص ESG. تعكس هذه الميزة رسالة BPT بأن العديد من المستثمرين على استعداد للتضحية بدرجة من التنويع من أجل تلبية احتياجات ورغبات نفسية معينة.
تعكس إعادة التشكيل الحالية لصناعة الخدمات المالية مساهمات Markowitz و MPT والسلوكية. ستخدم الصناعة المستثمرين بشكل جيد من خلال وضع هاتين المساهمتين موضع التنفيذ. يريد المستثمرون إلى حد كبير أن تلبي محافظهم احتياجاتهم النفسية ، ويمكن للصناعة تطوير حلول تمكنهم من القيام بذلك. من خلال دمج المبادئ الأساسية من MPT ، يمكن للصناعة تطوير حلول فعالة. سيؤدي إنجاز كلتا المهمتين إلى تزويد Markowitz بإرث عظيم ، أكثر أهمية بكثير مما لو كان قائمًا على MPT وحده.